半岛·体育bob官方网站院长张军教授
美国斯坦福大学教授、因发现“布莱克-斯科尔斯期权定价模型”（Black-Scholes Option Pricing Model）而荣膺1997年度诺贝尔经济学奖的斯科尔斯（Myron Scholes）应复旦大学之邀前来出席5月23-25日举行的上海论坛。
5月24日上午9:30，斯科尔斯教授正在接受韩国媒体的专访，集中在他的专业领域，问了他不少关于期权定价理论方面的话题。于是，我临时决定主要和他聊一些资产定价理论之外的东西，最后再回到他的学术研究话题上来。他对当下互联网和其他新技术的发展及其对我们生活的影响有较多思考，算是一位技术迷。
以下是对话实录，由半岛·体育bob官方网站的孟俭老师根据对话的现场录音听译而来，我则对一些可能的误译和遗漏之处做了校正和弥补。
诺贝尔经济学奖获得者Myron Scholes
张军：作为半岛·体育bob官方网站的院长，我们每年招收的最好的学生都愿意学习金融学，读金融的学生比例很高。在我们的研究生中，大约百分之六十是读金融学位的。
斯科尔斯：哇。你知道我念经济学的时候，没有人谈论金融的话题，现在情况好多了。
张军：这种情况不知是好事还是坏事。现在有些经济学家担心我们在金融这个领域中的投入是不是太多了，似乎太多的人才集中在这里。
斯科尔斯：担心这一点的人想必是生活在一个不存在不确定性的世界里（我们大笑），在确定的世界里是不需要金融的。金融要解决的问题是不确定性，这是问题的关键所在。如何解决不确定性？把不确定性问题作为最主要的关注点，然后从这里出发去看问题，就能想明白为什么需要金融了。
张军：是啊，我们不可能得到一个事事确定的世界，不可能。
张军：当然，我希望今天我们不要聊金融的话题，我知道您对新的技术有很多想法。也许我们就聊技术。两个星期以前，我在美国华盛顿特区与半岛·体育bob官方网站的部分校友见了面。去华盛顿之前，我还去访问了圣彼得堡大学，做了报告。可是每次我去欧洲或者美国，总会有那么几天碰到时差的困扰，很痛苦。所以我想，有很多活动也许应该就通过视频来完成，而不需要本人亲自飞过来飞过去。为什么不呢？
张军：昨天有个上海的企业家说，他的公司想要通过网络来连接美国顶尖医院的医生和中国一些城市的病人。他说，一些富裕的中国人生病之后通常会想方设法花钱找到好医生，他们会愿意花钱把美国的医生请到中国来，但这个真的要花很多钱。他的公司以前就是这么做的，帮忙把美国的好医生请到中国来给这些富人看病。但他们现在想试试能否通过互联网来连接医生和病人。
斯科尔斯：这个应该是可行的。我的一个朋友有几个机器人是专门陪医生看病的。机器人有一张脸，医生去看病人时，会带上机器人。病人的信息可以从机器人的脸部传到坐在办公室里的医生那里。也就是说，在美国有些医院里，医生给病人会诊时，除了有其他医生陪同，还会带上机器人，一起去看病人、问问题。所以医生和病人之间的沟通是可以通过机器人来进行的。
张军：现在机器人在中国的一些中产阶级的家庭也很受欢迎。当他们出门在外，家里的老人没有人照料，甚至也没法和老人交流时，他们会让机器人陪伴独自在家的父母。他们可以通过机器人看到父母的生活起居。现在中国的一些公司就在投资这种机器人的领域，市场发展得很快。
斯科尔斯：人类步入老年社会了，人的寿命越来越长。我们需要思考如何照顾好老年人。机器人可以代替孩子照顾老人，而且它们很听话，能成为好孩子。它们可以给老人喂食，照看老人，每天和老人保持接触，提供医疗服务，并通过终端设备发送信息。
张军：我听说您是新技术迷，您能否预测一下十年以后的前沿技术会是怎么个情况？
斯科尔斯：这是一个有趣的问题。我认为，就经济领域而言，新技术的发展会使一切变得越来越个性化，越来越灵活。人们想法的改变，会带来更多的选择，个性化也带来更多的选择。另外，国际互联网的发展速度之快使我相信，接下来的转变是从以产品为中心转到以消费者为中心。消费者将自行决定他们需要什么样的产品。一切会变得更灵活，更个性化。决定企业如何经营的将不是商人而是消费者。由商人、消费者和信息高速公路构建的网络将得到更快的发展。关键是该如何利用信息高速公路帮助商人和消费者更好地找到客户所需要的解决方案。那就是未来的商业模式。
张军：您是说未来解决方案的提供商（solution provider）将居于主导地位？
张军：在我看来，未来的适度化生产将完全不同于只为了满足相同客户的大规模生产，而且我们的商业人士或企业家需要对客户、消费者有一种与以前截然不同的看法才行。现在企业真的需要为消费者提供量身定制的产品和服务。
斯科尔斯：没错，这才是客户真正需要的。这将给世界带来巨大的影响，一切将因此而改变。我认为，一个“交易处理”的世界，一个独立的、由T型账户、债券和借方贷方构成的世界将发展为一个“交易分析”的世界。独立的快照式的世界将消失，变成镜头连续的电影式的世界。一组连续镜头式的交易该如何进行？它将给经济学带来怎样的变化？它将如何改变企业的生产？它将如何改变我们的工作方式？所以，我认为谁拥有信息高速公路，谁能储存连续交易的信息，谁就能占领先机。比如在杭州，阿里巴巴谈起他们的模式，他们和许多商人有过交易，他们有客户，有连续交易的信息并有能力使用这些信息。与商人相比，他们能够更高效地向客户销售产品和服务。因此，就劳动分工而言，他们把信息高速公路作为提供的服务，他们就是块链（译者注：原文为block chain，即交易数据库），他们是使贸易和交易数据变得有用的人，为商家和客户创造一种互动的平台，使他们之间的活动变得更高效。他们解决了买卖双方缺乏信任的问题和在产品和服务的开发方面如何获得信息以及信息不对称的问题。块链真是不可思议的想法，因为它将实现信息流和数据流的民主化，从此可以消除我们曾经的银行垄断、信用卡垄断和其他的垄断，这是因为他们封闭的基础设施不为IBM所用，不为微软所用。但是每当你打开互联网，立刻就涌现出大量的信息和数据。人们可以利用数据网络来创新，来创造。以我从事的金融经济学来说，我能看到这些奇迹般的剧烈变化，想更有效地实现金融的各项功能的想法越来越可能了，那将是令人兴奋的变化。
同时，我也认为，随着高科技、机器人和创新的运用，我们将看到纳米科技领域方面的巨大突破。人们可以利用微小的粒子制造庞大的东西，而这将催生不同的工作方式。还可以将庞然大物变成微小的东西。3D立体打印技术就是其中的一个突破。想想3D打印将带来怎样的速度方面的变化吧。过去，要制造一个机器原型，人们必须先设计一个模具，再制造部件，再将各个部件装配起来，然后才能给客户看机器原型。如果客户想稍稍改变一下原型的话，你就得花很多时间重新设计模具。现在，当3D立体打印机和电脑连接之后，人们可以看到三维的机器原型。我不知道是否能呈现时间这个维度，但是人们能看到三维的机器原型。而一旦三维的原型在电脑上出现，人们就能把它打印出来。把机器原型打印出来后，如果和客户的要求有出入的话，客户会希望改变一下模型。现在只需要重新输入参数，然后打印出来就行了。一旦打印出来，就能直接投入生产了。这样，生产的速度加快了，而研发的时间、测试的时间和测试的成本都大大地减少了。时间方面减少了，灵活度却增加了。这正是客户想要的。我认为，五到十年之后将出现人体三维扫描，人体的每一部分都将被记录下来。二十五至三十年之后，如果你需要进行髋关节置换手术，3D打印机可以精确地打印出你所需要置换的部位。
很多年以前，我还是个年轻人的时候，我母亲在加拿大北部的百货商店工作，在矿井下工作的矿工会到她那里买靴子。他们当时只供应一个尺码的靴子。因此，那些脚小的矿工只能将袜子塞进靴子里才能穿着靴子到矿井下工作。而那些脚大的矿工就没法工作了，因为没法穿进这些靴子里，勉强穿上的话脚会很疼。创新者于是设计了大、中、小不同尺寸的靴子，结果在百货商店卖出了大量的靴子。
我现在穿的鞋子尺码是四十三点五（译者注：原话为四十三点六，但估计是口误），而我的右脚比左脚稍稍大了点。将来，我的一只脚可以穿四十三点五的鞋子，而另一只可以穿四十三点四七五的鞋子。未来的一切将变得越来越个性化。创新、生产，所有这些都将发生改变。
就产品的研究和开发而言，将来会变成研究和测试、开发和测试，研究和开发不再是常规，取而代之的是测试。因为有反馈系统的存在，人们能从中学到许多东西。所以，无论是在中国还是在美国、欧洲还是日本，未来科技领域方面的创新是否成功，都将取决于我们如何创建高效的反馈系统、如何创建高效的学习能力。就产品开发而言，要缩短测试的时间、要减少成本，从而增加或提高产品的价值。
张军：您说得很对，个性化太重要了，它会改变、甚至颠覆现有的商业模式。以小见大，那您真的认为3D打印很快会彻底替代现有的工业生产吗？
斯科尔斯：事实上，3D打印目前已经替代了全球生产的百分之二十。这是纳米技术领域正在发生着的变化。
斯科尔斯：在中国，就在北京郊外，有着全球最大的3D打印机，我是说最大的3D打印设备。
张军：是吗？我听说过这个，但看起来您比我更清楚啊。
斯科尔斯：而且它目前在打印飞机的机翼，可以打印出更轻、更坚固的机翼。人们需要坚固的机翼。
张军：科技领域发生的变化实在令人惊叹。技术的发展使得个性化的服务供应商变得越来越重要。
斯科尔斯：是啊。之前提到的医疗方面的种种变化也是如此。比如远程医疗。人们在思考如何最有效地将科技运用在医疗方面。我们能看到在治疗病人方面的许许多多进展都是因为人口的老龄化引起的；还有食品生产的效率问题。目前人们生产食品的效率很低，水资源利用的效率很低。稀缺资源的日益枯竭使人们思考如何更高效地利用能源，于是想到了利用能量转换传感器来进行不同能源之间的转换，比如水和电。目前，美国人正在设想取消国家电网系统。全美国只有一个电网系统，一旦系统崩溃，人们就没电可用了。所以，在过去的几年中美国出现了许多小型的电网系统，为不同地域的社区提供能满足不同需求的、更个性化的服务。这涉及到更多方面的选择：电力、风力、太阳能、太阳能的储存、电池组、用来储存能源的东西，等等。我想，关于我们能在这方面有何作为的信息量是很大的。那么多复杂的东西组合在一起，其实是为社会、为新一代创造了新生代的技术。
这里面要说有什么值得担心的，其实那正是一个经济学的问题。作为经济学家，我们总是认为，人一旦有了机器，劳动生产率就能提高，劳动者的工资和劳动收入份额也随之变大，资本收入份额也会变大，从而使社会变得更富有。这是由于人和机器互补的结果。这是人们熟悉的经济学家罗伯特·索洛以及所有其他人在谈论生产率时提到的所谓互补性假说。但现在这个世界正在提出的不是互补的问题，而是替代的问题，如果机器替代了人，人还能做什么？劳动力不再去生产了，资本获得了一切。这对劳动力意味着什么呢？
斯科尔斯：是的，劳动的收入份额肯定将大幅度下降。这对劳动力意味着什么呢？这会带来一个更舒适的人类世界，我们只要坐着谈论有关哲学的问题，而机器人会为我们干所有的活。因此，人工智能确实是个大事儿。我们现在都在关心的一个问题实际上是，机器能否自己编程？机器一旦能够编程，机器人通过学习也许会开始为自己编写程序呢。在这种情况下，机器人能变得和人类一样富有创造能力和创新能力。
必须改变这个世界的教育体系
斯科尔斯：我思考过与学术有关的编程问题。如果把一套数学题目给一台机器，它会通过随机尝试不同的组合而分辨出哪些解题方式管用和哪些没用。机器能够（很快地）对其进行数千次的排列组合。它不需要上过学，就能通过随机尝试的方式学会解题。人们可以通过转动钥匙来打开车门，人类具有这方面的能力。过去，为机器人编写这样的程序很难，但利用现在的随机技术，我们可以为机器人编写这样的程序，机器人也能像人类那样转动钥匙、打开车门了。尽管机器人打开车门后可能做傻事，但它能上车了。机器人可以随机尝试做数以千计的事情，它可以重复做正确的事情，它会进行归纳。我们也会归纳，但我们会做出愚蠢的推理，因为我们缺乏对事物进行全面扫描的计算能力。而机器人能够重复扫描成千上万个样本，并从中剔除错误的选项。那完全是两个不同的世界。这意味着我们必须改变我们这个世界的教育体系。我们来看一下远程教育的奇迹，思考一下如何创建一个包容的社会，使得其中没有受过教育的数十亿人也能够加入学习的队伍。在印度，百分之五十的人口是二十五岁以下的年轻人，而其识字率只有百分之十。
斯科尔斯：是的，中国是百分之八十。在印度这个文盲率如此之高的国家，有八十万人在小学至高中阶段教书，其中只有百分之一是合格的教师。因此，要改善这样一个社会，创建一个拥有创造能力和创新能力的新世界，基本上就只能靠远程教育了。整个教育体系必须变得更加个性化，而不能像从前那样“所有人穿同样尺码的鞋”，也不能只是我讲你学而不知道学生是否真的在学。我希望他们真的在学。这一切现在彻底改变了。所谓的学习方式不再是我讲你学的模式，而是个性化的学习模式。在远程教育、模块化教育理念下，重要的是创建什么样的学习模式，而不是授课模式。教师没必要在一个半小时的课堂内传授知识，完全没有这个必要。在学习的模式下，消费者是谁？是学生。教师是什么？是生产者。问题是，消费者要的是学习（learn），但他们不需要我们来教（teach），他们自己需要学习。我们要教，但他们要的是学。这是两码事。你知道，我们干的主要就是教书做研究。个性化的模式是因人而异的。还是这句话，消费者是学生，学生需要确定他们自己的学习方式。如果我们能给他们提供个性化的学习方式，我们就创建了一种学习的文化。学生拥有改变想法的灵活度和向不同方向成长的灵活度。如果我们能通过远程教育和技术的结合增加互动的价值、提高人们的学习能力，那么我们能在全球范围内看到一个更加包容的社会。
张军：您是说我们要改变的是学习的模式，学生有学习的能力。您承认智力水平的差异吗？
斯科尔斯：我相信，智力并不是一成不变的。许多人认为人们的智力水平是天生的，我认为这是不对的。如果你能坚持学习，你的智力就会不断地提高。不断的学习能让你变得越来越聪明。
张军：我同意您的说法，在创建适合每一个人的教育模式这一问题上，远程教育比课堂教育更有前途。由于基础设施的落后，在印度实施远程教育恐怕不是那么容易。
斯科尔斯：你说得对。但印度每个人的口袋里都有一样东西：一部手机。我们需要树立利用手机进行学习的理念。你知道孩子在非洲是怎么学习的吗？在那些没有教师、一穷二白的城镇，只要有一台电脑，那些孩子、那些学生就会围坐在电脑旁，渴望学到一点东西。每个人都有学习的需求。因此，问题就是我们如何利用互联网、手机、移动网络的理念。现在几乎每个人都有手机。在一些贫穷地区，即使每天的收入只有两美元，他们也在用手机。我不知道他们怎么做到这点的，因为每月要支付十美元的手机费。真不可思议，但他们确实在使用手机。
张军：我想问您一个问题，美国百分之二十五生活在最底层的人口是不是也深受缺乏教育的困扰或面临类似的问题呢？
张军：那您是不是认为改变学习模式也有助于解决这些人面临的问题呢？
斯科尔斯：是的。在美国的教育体制下，教育垄断的根源在于美国政府。正如我之前提到的那样，企业和个人喜欢办事迅速，喜欢个性化，喜欢灵活。而政府却喜欢拖延办事，喜欢管制，喜欢刻板。这是政府的三大弊病。因此，如果政府控制了美国，在年轻人的教育方面不允许竞争制度的存在，不允许人们连接数据网络和信息网络的话，那么，政府就阻碍了人们的学习之路。政府想要创造一个教学模式或教育模式，便施加了太多的管制。而且，由于政府是教育的埋单者，他们会创建一个教育评估体系，而他们并不知道如何评估教育，因此就会以错误的方式来评估教育方面的产出。他们不将学生学得如何作为评估的依据，而是根据学生是否能够通过考试来进行评估。能够通过考试并不等同于学习。学习意味着在掌握了一些常用的知识和技能后，同时还能有所创新、增加新的价值，为社会增加价值。
张军：那是肯定的。不过我听说，包括英国在内的一些发达国家，他们对培养了很多优秀学生的中国基础教育模式，特别是在上海，表现出了浓厚的兴趣。最近英国方面甚至还引进了上海中学生使用的数学教科书，说这些教科书编写得真的很好。他们鼓励英国的学生尽可能和上海的学生一样多地学习数学知识。据我知道，在美国的中学，政府也一直想推行学生的考试制度，加强对学生的评估。我听说美国的教师团体和教师工会抵制这种做法，他们说他们不想把考试作为评估教学质量的依据。其实在上海，我们在这方面也一直有讨论。考试能说明什么呢？它能评估谁的表现呢？我们同样在思考这个问题。但很清楚，在我们这里，越来越多的共识是，或许应该脱离用考试来评估教学的模式，我们需要新的评估方式，而新的评估方式应该不单纯是基于考分。
斯科尔斯：对。创新能力、创造能力更重要，而不一定是…… （稍作停顿，欲言又止）但我显然并不知道问题的答案。但是，我这样告诉过我的学生，我一生中最好的学习模式是，用最好的方法，尽可能从同学和老师那里“窃取”学问。我告诉他们，这是你们终生的学习模式，通过从他人那里获取信息来不断地学习、不断地成长。
斯科尔斯：是啊。我说的当然是褒义的而不是贬义的“窃取”，是向他人学习。向教科书、你的同学和老师、社会学习。这是学习的模式。我认为，要做到用最好的方法、从最好的人那里获取知识，你本人也必须是最好的。如果你不是最好的，他们会把你赶出去。因此，你必须做最好的自己，用最好的学习模式不断地成长，并思考如何和别人互动，找到最好的学习模式。你和同事合作，是因为他们对你来说是最好的。但许多人却半途而废，他们不想追求卓越。当边际生产力下降时，对吗？你就想替代。
斯科尔斯：是，这是经济学的模型。所以，我大致上认为，我们现在没有充分考虑到线上学习的问题。几乎所有的一切。我倒觉得它像是个平台，而不一定是什么个性化的东西。假如有个机器，我们必须思考如何与它在一起形成一个团队，把事情做好，应该是这样的工作方式。
张军：我知道，您出生于一个犹太人家庭。所以我想教育的伦理问题或许和犹太文化、种族相关。比如，中国的家庭会教育孩子不要偷窃。
斯科尔斯：对，对。在具有学习传统的家庭中，如果父母有学习的渴望，那么你也会学习。生活就是这样，这一点很重要。就我而言，我并没有将时间花在狭隘的学习方面。我母亲常常对我说，出去玩吧，从早上九点出去，到晚上六点回家吃饭。自己出去玩耍，自己出去学习，学习什么都行，要有好奇心。所以，我从小就有自我激发的好奇心。而我这种探究事物的想法、追求个性化生活方式的想法或者好奇心，都来自于我的父母。我认为，就个体而言，我之所以能真正地成长和学习，是因为我拥有学习的自由，我是说，我可以学习自己想要学习的东西，而不是按照他们的指令学习。我父母最伟大之处在于，他们从不会对我说：别担心失败，你是个聪明的孩子。那是别的父母会犯的错误。他们总是对我说，你能从失败和各种经历中学到东西，你该从中学习。这是我自己的责任。所以，失败也是有趣的经历。因为生活其实就是从失败中学习。如果你总是成功的话，说明你从未承担过足够的风险。如果你总是成功、从未失败过，那是因为你父母一直在保护你、支持你，这样你永远也学不会。你如果从不出去冒险、只是学习书本上的知识的话，你永远不会有好奇心，你永远不会对某个领域的事物有很深的了解。
张军：所以，父母应该容忍孩子的失败。父母好比国家，国家也应该接受组织和企业的失败。否则，创新是不可能的事。
斯科尔斯：是这样。你制定目标之后，必须经过尝试才能实现这个目标。如果你的目标不需要尝试就能实现的话，那它一定不是很远大的目标。你的尝试失败后，你可以从失败中获得如何实现目标的信息；或者获得目标无法实现的信息，那也不错。这就是经济学。如果我们确定目标可以实现，那么别人很可能已经实现这个目标了。
斯科尔斯：所以创新和标新立异的东西必然是不确定性的产物。经济学也一定是关于不确定性的。不确定性意味着，你做的一些试验是会失败的，看你是否能锲而不舍地追寻你的目标。
从中学生股民到诺奖得主
张军：我了解过一些您早年的经历，很有趣。您在读中学的时候买过股票。您当时没有学过投资学，没有股票交易的知识。一个中学生竟然可以在证交所花钱买股票，这一点让我感到吃惊。您的父母能够接受这一点？
斯科尔斯：是，他们能接受。我出生在加拿大北部，那里有许多低价的金矿股，所以常常可以看到投机行为。他们会在股市中进行赌博，赌股价的涨跌，看谁会成为赢家。我对此很着迷，总是思考如何定价、如何确定经济价值的问题。所以后来我对金融的兴趣部分来自于我对他们投资股市的行为的观察。
张军：那您在麦克马斯特大学（McMaster University） 主修的是什么专业？
斯科尔斯：在麦克马斯特大学我学了数学和经济学，并主要关注于数学的学习。从麦克马斯特大学毕业后，我不知道该干什么，就去了芝加哥大学。去芝加哥是因为我读过乔治·斯蒂格勒（George Stigler）的论文，还有米尔顿·弗里德曼（Milton Friedman）的论文。
斯科尔斯：他们确实是伟大的经济学家。我还读了一些哈佛经济学家写的东西。但我到了芝加哥大学后并不知道要干些什么。
斯科尔斯：是1962年。我在那里做了一个暑期的电脑编程员，和那里的教授一起工作。或许是因为他们认为我有很好的想法，或许是因为我编程做得很好，他们给我提供了攻读博士学位的奖学金，于是我成了一名博士生。我想他们喜欢做研究。他们研究做得很好，所以我想也许我可以从他们那里“窃取”些什么。因此，他们做什么，我也做什么。
张军：那时候您的导师是尤金·法玛（Eugene Fama）吗？
斯科尔斯：不是。我的导师实际上是默顿·米勒（Merton Miller）。我和默顿·米勒一起搞研究，和他一起做了许多事情。米勒才是我的导师。尤金其实跟我是同时代的，他比我早了几年。所以我和他一起工作，和他交流，我大部分的研究工作是跟他一起做的。我认为尤金是一位广博的经济学家，研究做得非常好。
张军：您是什么时候意识到，您的期权定价模型能够给世界带来巨大的变化、大大简化我们有关资产定价的思维方式？因为，在此之前，关于资产定价的所有理论都是和风险溢价相关的。
张军：您似乎认为这并不正确。您是什么时候意识到自己或许创建了新的或独到的理论呢？我对此很好奇。是在您读博士的时候吗？
斯科尔斯：不是。其实是在我去麻省理工学院任职的时候。
斯科尔斯：是的，我的第一个职位是在麻省理工学院的斯隆商学院。当时我在指导我的一个学生做硕士论文，他有一些场外交易市场的期权数据。就在那个时候我开始真正地思考期权定价的问题。有趣的是，当时我在脑海中思考的是期权交易的时间问题。在这之前，人们对期权的研究都是针对一个时期的截面数据，而我觉得时间更重要。我思考的是期权交易的动态变化，我对它们的变化方式着了迷。因为，时间变化，风险也在变化。所以我开始从经济学的角度对期权定价进行思考，然后我向费希尔·布莱克（Fischer Black）讲了我的研究想法，因为我们在共同研究富国银行（Wells Fargo）的一个项目，是关于为该银行创建指数基金的。
斯科尔斯：不是。他当时是在一家咨询公司工作。他离开这家公司之后，我们共同创建了自己的咨询公司，为富国银行提供解决方案。
因为我那时候在麻省理工学院，他可以到我这。我们一起工作。我开始和他谈论期权，而他那时候也在研究期权，也在思考期权的问题。就这样，我们共同创建了期权定价模型。关于模型的构建，有一件有趣的事情。该模型构建于1971年，并被运用于纽约证券交易所和芝加哥期货交易所的证券和期权交易。到了1980年代，一切都变成爆发式的，投资银行纷纷改变了金融产品的生产方式，从原来作为代理人之间的中间人、买方和卖方的中间人以及股票和债券之间的中间人变成了委托人。如果客户对某种结构性金融产品有需求，它们就会生产这种产品。这在金融业引发了一场彻底的革命，金融业从原来的代理人变成了委托人。就像通用汽车一样，它生产了别克牌汽车，它也要卖掉它，它因此也充当了汽车的经销商，为不同的汽车品牌TL、别克、本田等充当代理。这是一场新的革命，因为它加快了交易的速度，使其更个性化、更灵活。
张军：我听说你们的论文好几次都被经济学期刊退稿了？
张军：那它为什么最终会发表在芝加哥大学的《政治经济学期刊》（The Journal of Political Economy）上呢？
斯科尔斯：因为我们后来扩展了期权定价的模型，我们这样做是因为人们觉得它太晦涩难懂了，他们不明白这个模型演绎的究竟是什么东西。所以，除了模型的构建和证明，我们还解释了大订单期权的交易原理。
斯科尔斯：对于看不懂的人来说，当然是太复杂了。但它还是不同寻常的，因为这个贴现计算公式提供了期权定价的方法，而不必知道预期收益是多少。
张军：关于发现这个公式的价值，我知道数学家伊文·司杜尔（Ian Stewart）说过，你们这个公式是改变世界的十七个最重要的方程式之一。您读过他的这篇文章吗？
斯科尔斯：我们能够得到这么高的评论当然很荣幸。不过，当时我们只是想解决一个经济学问题。
张军：据说在这篇论文发表后，您预测到您应该会得诺贝尔奖？
斯科尔斯：哈哈，这很有趣。他们一直告诉我说，我有望赢得下一届诺贝尔奖。那不过是预期而已。就像某些人总是声称他们应该获奖，而获奖人却声称他们不知道会获奖。但其实他们应该是知道的。所以，显然，总有人会想获奖这件事，不过总会有很多不同的声音和不确定性存在。有时候你也弄不懂他们是怎么做选择的。尤其是当费希尔·布莱克去世之后。
张军：布莱克的去世真是很不幸。那是在您获奖的两年之前？
斯科尔斯：是的，两年前。这的确是很丢脸的事，一直说他会得奖，但他活着却没有给他授奖。
张军：而默顿（Robert Merton）教授不久之后也获了奖。
斯科尔斯：不是，默顿教授是在1997年和我同时获奖的。
张军：哦，是这样。对不起，我记错了。为什么会是他？
斯科尔斯：他也构建了模型。我们已经提供了问题的一个解决方案，他提供的另一个方案其实是已经被证实的东西，但他运用数学中的连续时间概念，大大增强了解释的部分。而我们最初并没有引入连续时间的概念。不管怎样，我还是喜欢用离散时间（discrete time）来解释，即各（期权交易）时间点的数值（即期权价格）会变得越来越小。这与现实更贴近。假定我们有一个动态结构，但这个结构本身是恒定的。我们的解决方案有着更大的灵活性，因为在我们的论证中，最初的参数有了变化，波动率变了；利率变了；状态变量也一直在变。
斯科尔斯：他年长？罗伯特·默顿？不是。他比我小几岁，我是个年纪很大的老家伙了。
张军：哈哈哈，我希望最近能见到他。我看到过一个文章介绍说，他一开始并不太关注您的研究工作。您邀请他出席您的研究报告会，但他却睡过头了，所以他实际上没有露面。
张军：我好像是在一篇有关您的期权定价想法初步成形的文章里读到了这件事。
斯科尔斯：对。但是，猎人总能找到好的猎物。你知道，实际上萨缪尔森在研究这个问题，默顿也在研究这个问题。同事之间的竞争会促使你将更多的时间投入到研究中去。在你能够公布成果之前，你会隐瞒你的领先地位。这样，你可以继续研究，直有一天，你发现你的研究有了长足的突破之后，你才会公之于众。在麻省理工学院举行的研讨会上，有来自全美国的金融学教授和经济学教授，我在那里第一次汇报了我的论文结果。我的证明过程震惊了在场的每个人，他们不相信我竟然能推导出这样的定价公式。默顿当时睡过了头。三个星期之后，他来到我的办公室，对我说：“我听说你在你的那篇有关期权定价的论文中没有运用效用函数的理论，那一定是错的。”我对他说：“好吧，我们在黑板上讨论吧。”于是，我们这两个热爱学术研究的好老师和好学生在那里争论了好几个小时，然后他回家了。那是在星期三。到了星期六，他打电话到我家，对我说，他研究了我的解决方案后觉得那是一个与众不同的定价公式，比其他方法更好，因为我的证明过程阐明了它的原理。当时我那感觉真是好极了。作为同事的教师之间可以互相质疑，这使你能和最好的人合作，有机会向他们学习、和他们一起成长。
张军：但有意思的是，人们还是把它称为“布莱克-斯科尔斯公式”。
斯科尔斯：对。人们之所以称之为“布莱克-斯科尔斯公式”，是因为它有两个方面。一个是它的技术方面，即在任何动态环境下的任何期权的定价，那是技术。默顿参与了技术部分的扩展和改进。另一方面，为了让他人理解我们的研究工作，就需要做出假设。模型是准确的，因为我们假定利率是常数，波动率也是常数，从而我们得到了这个模型，被称之为“布莱克-斯科尔斯模型”。这个模型的公式完全是基于假定的参数。另一方面，模型是不准确的，因为我们假定了利率是常数、假定了波动率是常数。但是，这两个假定与现实是否贴近，这取决于人们选择的交易时间。模型只是一个模型，它并不完全正确。正确的是技术，技术提供了正确的解决方案。如果长期范围内，参数的运用是正确的话，没有人能质疑以此为基础的技术是有错的。
张军：有关金融危机的问题，本·伯南克（Ben Bernanke）今天晚上要来这里。
张军：他希望我们的话题围绕金融危机、货币政策、金融市场的稳定以及资产价格等。您是如何看待危机的？如何看待和衍生品相关的次贷危机的？
斯科尔斯：你看，到处有衍生品，到处有证券。大致来说，事物都是按照一定的法则混合在一起的。比如生存法则，你会问，乔治·斯蒂格勒会问：能够生存下来的经济价值是什么？我认为，衍生品给今天的市场带来的好处远远超过过去。如果没有掉期，什么交易都无法做成。如果没有掉期合约，市场价格的波动会更大。所以我认为，衍生品真的管用。如果说结构化产品也是衍生品，这在商业上是可能的。因为，在商业上，任何来自于其他产品的东西都可以被称作衍生品。股票是衍生品，它是相关公司的债务和股权的衍生品；而债务则是相关公司的衍生品。从这个意义上来说，如果要怪罪于衍生品，那么所有人都有错。金融业有错，因为他们关于债务及其演变过程的假设是错误的。政府也有错，因为他们鼓励次优级抵押贷款的发放。在我看来，货币政策也有错，因为利率定得太低。
张军：美联储的利率太低，而且低利率持续的时间太长。
斯科尔斯：是啊。所以大家都认为，一旦危机发生，那不是我的问题，是政府的问题。银行家说，那不是我的问题；政府说，不是我的问题，不是管制的问题。
斯科尔斯：对，是他们的问题。如果某人获得政府提供的紧急援助贷款，他们并不承担信贷风险。我认为，我们必须明白，评估机构犯了严重的错误。我们来看看2000年发生了什么。那些银行开始考虑，我们的业务是什么？是让库存的资金周转起来，提供新的抵押贷款，提供新的信用卡贷款，开启所有这些新的业务。让资金周转起来是需要付钱的，但我们必须动用这些库存的资金。所以，他们必须动用库存的资金，必须发放抵押贷款，必须发放信用卡贷款，等等，必须开展这些业务。所以他们说，这些产品的有效持有人是谁呢？是保险公司，是养老基金，他们是有效持有人。还有国际财富基金，或者冠上其他名称的类似机构投资者。于是，他们又说，让我们想想如何持续开展这些业务，如何让资金周转起来。资金库存是暂时的，让我们看看是否可以转移给别人。于是，他们就这样参与进来了。作为中介服务提供者的评估机构所做的评估使他们能够向感兴趣的保险公司、财富基金或其他机构投资者提供结构化金融产品。这样做的结果是，他们利用衍生品来对冲债务，他们利用评估机构跟美国开了个玩笑。评估机构给出的都是AAA的评级，明明是垃圾，也能获得AAA的评级。他们运用时间序列对信用数据进行了分析，给出了AAA的评级，前提是他们假定相关的结构性产品是独立的，但实际上是相互关联的。他们在进行这些结构性产品交易时签订过合同，即信贷违约互换合同（CDS： credit default swap）。结果便是，当那些结构性产品开始债务违约时，美国国际集团（AIG）垮了，银行垮了，因为他们的库存定价过高，售不出去。当他们意识到他们创造的结构性产品不像他们想象的那么稳健和高效时，恐慌出现了。
这一切为什么会发生？人们为什么会用房屋作抵押来购买这些产品？代理机构为什么会出现问题？为什么局面无法控制？为什么没人监管？这些是我们应该提出的问题。我认为，在这些问题上，每个人在不同的方面都难辞其咎。
张军：那您认为像这样的金融市场的巨大波动还会出现吗？即使美联储决定遵守所谓的“前向指导”（forward guidance）原则，他们也不能不保持较低利率啊。
斯科尔斯：他们现在又遇上麻烦了。我告诉你原因。伯南克说出现倒V型反转是很容易的，我不相信。他们的货币政策有问题。假如我还有时间，我可以花很长时间和你谈谈货币政策问题。如果以后再安排一次面谈的话，我们就可以谈谈货币政策了。
张军：好啊，期待下一次面谈。顺便说一下，人们在提及美国长期资本管理公司（Long-Term Capital Management）的失败时，认为这是个特殊案例，可以从中吸取教训。
张军：关于该公司的失败，您作为当时的参与者有什么观点和我们分享？
斯科尔斯：公司唯一的错误是，他们向投资者承诺，其产品有百分之四十的投资回报，波动率是百分之二十，交易方式是杠杆式的。这个承诺的前提是，你必须减少杠杆率，减少和其他中介的交易。如果你同时从提供市场和保险业务的中介那里购买产品，你就有大问题了。公司的合伙人之间曾经争论过，1997年我就告诉他们，公司不该减少资本，而应该增加资本。可以增加资本，但不能提供如此高的回报率和如此高的波动率。中间业务最好不能有太高的杠杆率，不能有太大的风险。必须减少风险。如果能减少风险，就能生存下去。因为，他们基本上深信，那些相关结构性产品是（风险）分散型的，而他们其实是（风险）集中型的，存在高度的相互关联性。我在这场争论中失败了，情况就是如此。我其实早在1998年就想不干了，因为我还有个研究项目要完成。
公司失败的基本原因就是，本该减少风险，却采取了增加风险的行动。风险是个双刃剑：风险可以让你赚很多钱，风险也可以使你遭受重大损失。因此，对于企业、尤其是对从事杠杆式交易的金融业而言，选择合适的风险程度是明智的。这是从事杠杆式交易的金融业和其他任何行业应该吸取的教训。但没人真的吸取了长期资本管理公司的教训，因为之后在别的方面依然犯了同样的错误。
斯科尔斯：我现在研究的是动态风险管理，风险的动态变化及其测量、风险的变化轨迹、如何利用这些信息进行投资组合的管理。关于这些有许多信息。我认为，在期货市场，在保险市场，都有许多相关信息。当今的经济学家会花很多时间来预测经济的基本面和流量变化，却不研究市场价格，其实市场价格可以传达大量的信息。我们可以从市场价格中获取信息，尤其是在提供“尾部风险”（译者注：原文为tail risk，即不太可能发生、但一旦发生就破坏性巨大的风险）信息的市场上了解风险分布的变化轨迹。我利用这些信息，把它们纳入建模中思考成本问题。这是我的另一篇论文讨论的问题，那篇论文研究财富价值投资和约束的成本。我们如何可以找到约束？这些约束有成本或影子成本吗？从失去的回报（lost return）或者隐含的回报（implicit return）来说，我们应该怎么办？投资者怎么样去降低这种成本？应该采取什么做法来降低这种成本？这么做在多大程度上影响市场价格？总之，在这样一个我们认为一切都是外生的交易世界里，这些约束对投资活动有什么样的影响？对价格和回报有什么影响？
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